Décision de Cession

NOTE AUX INVESTISSEURS

Décision de Cession — Celsius Holdings, Inc. | NASDAQ : CELH

KPIs : ~170x P/E Trailing | 4,67 $ NAV / action | 1,60 Bêta (Koyfin)

I. Contexte et philosophie d'investissement

La présente note expose les raisons qui motivent la décision de céder notre position dans Celsius Holdings, Inc. (NASDAQ : CELH). Cette décision s'inscrit dans le cadre de notre philosophie d'investissement, fondée sur les principes du value investing : rechercher des entreprises de qualité disposant d'un avantage compétitif durable, achetées à un prix raisonnable par rapport à leur valeur intrinsèque, avec une marge de sécurité suffisante.

Celsius Holdings est une entreprise dont nous avons suivi l'évolution attentivement. Son modèle asset-light, sa croissance passée et son partenariat stratégique avec PepsiCo constituent des atouts indéniables. Toutefois, l'analyse rigoureuse de ses fondamentaux actuels révèle un écart significatif entre le prix de marché et la valeur intrinsèque justifiable — un écart que nous ne pouvons accepter dans le cadre de notre mandat.

"Le prix est ce que vous payez. La valeur est ce que vous obtenez." — Warren Buffett

II. Argument 1 — Valorisation par les multiples : un P/E injustifiable

Le ratio cours/bénéfices (P/E) de Celsius Holdings s'établit actuellement à environ 170x sur une base trailing, et à 35–40x sur une base forward, selon les projections les plus optimistes des analystes.

Indicateur CELH actuel Seuil value Monster (MNST)Verdict P/E Trailing~170x< 20x~28x Inacceptable P/E Forward~35–40x< 20x~24x Trop cher EV/EBITDA~26x< 12x~18x Prime excessive FCF Yield~2%> 5%~4% InsuffisantROIC~13–15%> 10%~30%+ Correct mais déclinant

Un P/E forward de 35–40x suppose une exécution parfaite et simultanée de l'intégration d'Alani Nu, de la transition de Rockstar, du maintien des marges, et d'une croissance organique robuste. Dans un contexte où la concurrence s'intensifie et où l'entreprise porte désormais 700 M$ de dette nouvelle, cette hypothèse est, à notre avis, trop optimiste pour justifier une prime aussi élevée.

▸ Monster Beverage (MNST) — entreprise mature, bilan solide, ROIC >30%, se négocie à ~28x les bénéfices. Il n'existe aucune raison fondamentale pour que CELH, avec des profits actuels bien inférieurs, mérite une valorisation plus de 6 fois supérieure.

III. Argument 2 — Analyse de la valeur nette des actifs (NAV)

L'analyse de la NAV, basée directement sur le rapport 10-Q du 30 septembre 2025 déposé auprès de la SEC, révèle un écart préoccupant entre la valeur comptable et le prix de marché.

Méthode NAVNAV / action Prix actuel Prime payée NAV comptable (10-Q officiel)4,67 $~40 $8,6x la NAVNAV tangible (sans goodwill/marques) Négative (~-6 $)~40 $Plancher nul NAV ajustée (marques au prix marché)~18–22 $~40 $2x la NAV

La structure bilancielle post acquisitions est dominée par des actifs intangibles issus des transactions de 2025 : 1 280 M$ en valeur de marques (Alani Nu, Rockstar), 915 M$ de goodwill, et 784 M$ en coûts différés liés au contrat PepsiCo. Ces montants ont été intégrés au bilan à leur prix d'acquisition, qui reflète les attentes futures — et non une valeur de liquidation.

En retirant l'intégralité des intangibles, la NAV tangible devient négative. Concrètement, cela signifie qu'il n'existe pas de plancher de valeur tangible sous le titre : si la croissance déçoit, il n'y a aucun actif concret pour absorber la chute du cours.

"Il est bien plus profitable d'acheter une entreprise extraordinaire à un prix ordinaire qu'une entreprise ordinaire à un prix extraordinaire." — Charlie Munger

IV. Argument 3 — Volatilité structurelle : bêta de 1,60

Selon les données Koyfin (calcul sur données quotidiennes, horizon un an), le bêta de CELH s'établit à 1,60. Cela signifie que pour chaque variation de 10 % de l'indice S&P 500, le titre CELH amplifie statistiquement ce mouvement de 16 %. Dans un contexte macroéconomique incertain, cette sensibilité représente un risque asymétrique non compensé par une valorisation attractive.

▸ Chutes intra séance récentes — plusieurs sessions à -20 % à -30 % en une seule journée suite à des publications de données de scan retail ou d'annonces stratégiques ambiguës.

▸ Concentration client — PepsiCo représente 43,2 % des revenus — toute friction dans cette relation peut générer des réactions violentes du marché.

▸ Class action en cours — une plainte allègue que Celsius aurait sur livré à PepsiCo au-delà de la demande réelle, créant une image distordue des performances, ajoutant une couche de risque judiciaire et réputationnel.

V. Argument 4 — Croissance 2025 : quasi exclusivement inorganique

Les revenus 2025 de 2,52 milliards de dollars représentent une hausse de 85 % en apparence spectaculaire. Toutefois, cette croissance est portée quasi intégralement par les acquisitions d'Alani Nu et de Rockstar. La croissance organique de la marque Celsius originale, bien que positive, est nettement plus modeste.

Indicateur202320242025TendanceRevenus totaux1 318 M$1 356 M$2 515 M$↑ (inorganique)Croissance organique+102%+2,9%~15–20% DécélérationEBITDA284 M$177 M$~510 M$ Dilué/intégration Bénéfice net~227 M$~145 M$~64 M$ En fort recul Dette nette00~700 M$ Nouvelle charge

La chute des bénéfices nets de 227 M$ (2023) à 64 M$ (2025) illustre l'impact des charges d'intégration, des amortissements liés aux acquisitions, et de la dette de 700 M$ contractée pour financer Alani Nu. Ce profil de rentabilité déclinante, combiné à une valorisation extrêmement élevée, crée un risque de déception significatif.

VI. Synthèse et verdict

Critère Analyse VerdictP/E Trailing~170x — injustifiable pour les profits actuels Vendre NAV / action4,67 $ (8,6x premium) — aucun plancher tangible Vendre Bêta (Koyfin)1,60 — volatilité élevée, risque asymétrique Vendre Croissance organique Ralentie — 2025 porté par acquisitions Surveiller Moat En construction — PepsiCo = 43% des revenus Fragile Bénéfice net 202564 M$ vs 227 M$ en 2023 — recul marqué Vendre

Décision : CÉDER la position CELH — et libérer du capital pour des opportunités plus alignées avec nos critères de value investing.

Celsius Holdings demeure une entreprise avec un vrai potentiel à long terme si elle exécute parfaitement. Mais à ce niveau de valorisation, le marché intègre déjà ce scénario idéal. En tant qu'investisseurs value, notre rôle est d'acheter la valeur à escompte — pas de payer une prime pour une hypothèse optimiste.

Avertissement : Cette note est produite à titre informatif par un analyste indépendant. Elle ne constitue pas un conseil en investissement au sens réglementaire du terme. Les données proviennent de sources jugées fiables (SEC 10-Q, Koyfin, Yahoo Finance), mais ne peuvent être garanties dans leur exhaustivité ou leur exactitude.